Warner Bros. Discovery rejeita oferta da Paramount em meio ao debate sobre valor de cabos

Resumo Rápido

A Warner Bros. Discovery (WBD) rejeitou a oitava oferta de aquisição da Paramount Skydance, liderada pelo CEO David Ellison. A WBD informou aos acionistas que a oferta da Netflix de US$ 27,75 por ação pelo estúdio e negócio de streaming é um acordo melhor do que a oferta de US$ 30 por ação em dinheiro vivo da Paramount por toda a empresa. A rejeição ocorreu na quarta-feira.

A Paramount argumenta que sua oferta é superior em parte devido ao valor das redes de cabo da WBD. Esse argumento ganhou apoio esta semana após a difícil estreia no mercado de ações de Versant, um spinoff dos ativos de cabo da Comcast. As ações da Versant caíram cerca de 25% em seus três primeiros dias de negociação. Essa queda indica uma falta de apetite dos investidores por ativos de TV a cabo, o que poderia impactar a avaliação das redes da WBD. Ellison pode usar esses dados para convencer os acionistas da WBD a reconsiderar a decisão do conselho.

A Guerra de Ofertas e a Disputa de Avaliação

A Warner Bros. Discovery rejeitou a oferta mais recente da Paramount Skydance na quarta-feira. A oferta foi a oitava tentativa da Paramount de comprar todos os ativos da WBD. A gestão da WBD informou aos acionistas e funcionários que a proposta da Netflix é a opção superior. A Netflix ofereceu US$ 27,75 por ação em dinheiro e ações para adquirir as operações de estúdio e streaming da WBD. Em contraste, a Paramount ofereceu US$ 30 por ação em dinheiro vivo por toda a empresa, incluindo suas redes de cabo.

A diferença na avaliação centra-se no valor dos ativos de televisão a cabo da WBD. Existe uma lacuna de US$ 2,25 por ação entre as duas ofertas. Se as redes de cabo valem US$ 2,25 por ação ou mais, a oferta da Netflix parece mais atraente. Se valem substancialmente menos, a oferta de US$ 30 por ação da Paramount para todo o negócio parece melhor. Ironicamente, isso dá à Paramount um incentivo para argumentar que os ativos de cabo valem menos, enquanto a Netflix tem um incentivo para elogiar ativos que não pretende comprar.

A WBD observou em sua carta de rejeição que a oferta da Paramount inclui custos adicionais. Esses custos incluem uma taxa de rescisão de US$ 2,8 bilhões a ser paga à Netflix se a WBD mudar de curso. Além disso, há um custo de US$ 1,5 bilhão para os credores se a WBD não concluir uma troca de dívida, e aproximadamente US$ 350 milhões em custos de financiamento adicionais. A WBD afirmou que esse total de US$ 4,7 bilhões reduz o preço efetivo da Paramount em cerca de US$ 1,79 por ação.

A Estreia de Mercado da Versant 📉

O argumento da Paramount sobre o valor da rede de cabo recebeu um impulso inesperado do desempenho de Versant. A Versant começou a negociar na segunda-feira como um spinoff dos ativos de cabo da Comcast, incluindo CNBC e MS NOW (antiga MSNBC). Em seus três primeiros dias de negociação, a Versant perdeu cerca de um quarto de seu valor. As ações caíram para aproximadamente US$ 33,80 a partir de um ponto de partida de US$ 45,17.

Os analistas citam a Versant como uma comparação para avaliar a divisão "Global Networks" da WBD. O valor de mercado da Versant é agora inferior a US$ 5 bilhões, com um valor de empresa (enterprise value) de cerca de US$ 7,25 bilhões, incluindo US$ 2,25 bilhões em dívida líquida. A empresa projeta de US$ 1,85 bilhão a US$ 2 bilhões em EBITDA para 2026. Isso resulta em uma relação EV/EBITDA de cerca de 3,8x, que é significativamente menor do que os múltiplos de muitas empresas do S&P 500.

Um fator que potencialmente impacta a venda é que alguns grandes fundos que possuem ações da Comcast são obrigados a vender ações da Versant porque não podem possuir a nova entidade. No entanto, a baixa avaliação sugere que o mercado carece de apetite por ativos de TV a cabo. Se as "Global Networks" da WBD negociassem na mesma proporção de 3,8x, valeriam apenas cerca de US$ 1,20 por ação com base nas estimativas de EBITDA da MoffettNathanson. Uma pessoa familiarizada com o pensamento da Paramount estimou o valor ainda mais baixo, em US$ 0,56 por ação.

Comparações e Movimentos Futuros

Apesar dos dados da Versant, a comparação não é perfeita. A Versant e as "Global Networks" da WBD não são uma comparação direta. O portfólio da WBD inclui CNN e direitos esportivos ao vivo importantes, como a NHL, futebol americano universitário e basquete universitário "March Madness". Os analistas veem esses ativos como mais valiosos do que os da Versant. A WBD também observou que sua divisão inclui o serviço de streaming Discovery+, que "gera receita substancial".

O analista Rich Greenfield, da Lightshed Partners, afirmou que os ativos de cabo da WBD são muito mais valiosos do que os da Versant. Ele espera que as "Global Networks" da WBD sejam "vendidas e/ou desmembradas após o spinout", o que poderia liberar valor significativo. No entanto, as "Global Networks" da WBD devem carregar muito mais dívidas do que a Versant.

Se a Paramount não conseguir convencer os acionistas de que sua oferta é menos arriscada do que a da Netflix, David Ellison poderia aumentar sua oferta. Greenfield acredita que uma guerra de ofertas poderia ocorrer. Ele observou que ainda existe um caminho para a Paramount superar a oferta da Netflix, mas isso exigiria um aumento substancial no dinheiro investido pela família Ellison e seus parceiros de financiamento.