وارنر بروس ديسكفري ترفض عرض باراماونت وسط جدل حول قيمة الكابل

ملخص سريع

رفضت وارنر بروس ديسكفري (WBD) عرض الاستحواذ الثامن من الرئيس التنفيذي لباراماونت سكاي دانس ديفيد إليسون. أخبرت WBD المساهمين أن عرض نتفليكس البالغ 27.75 دولاراً للسهم مقابل أعمال الاستوديو والبث المباشر يعتبر صفقة أفضل من عرض باراماونت البالغ 30 دولاراً للسهم نقداً بالكامل مقابل الشركة بأكملها. وقع الرفض يوم الأربعاء.

جادلت باراماونت بأن عرضها أفضل جزئياً بسبب قيمة شبكات الكابل الخاصة بـ WBD. وقد حصل هذا الحجج على دعم هذا الأسبوع بعد الاداء الصعب الذي شهده الظهور الأول لـ فيرسانت في السوق العامة، وهو فرع تابع للكابل لأصول كابل كومكاست. انخفض سهم فيرسانت بنسبة تقدر بـ 25% تقريباً في أول ثلاثة أيام تداول. يشير هذا الانخفاض إلى عدم وجود رغبة من المستثمرين في أصول التلفزيون عبر الكابل، مما قد يؤثر على تقييم شبكات WBD. قد يستخدم إليسون هذه البيانات لإقناع مساهمي WBD بإعادة النظر في قرار مجلس الإدارة.

حرب المزايدة والنزاع حول التقييم

رفضت وارنر بروس ديسكفري أحدث عرض من باراماونت سكاي دانس يوم الأربعاء. كان العرض هو المحاولة الثامنة لباراماونت لشراء جميع أصول WBD. أخبرت إدارة WBD المساهمين والموظفين أن مقترح نتفليكس هو الخيار الأفضل. قدّمت نتفليكس 27.75 دولاراً للسهم نقداً وسهماً للاستحواذ على عمليات الاستوديو والبث المباشر لـ WBD. على العكس من ذلك، قدّمت باراماونت 30 دولاراً للسهم نقداً بالكامل مقابل الشركة بأكملها، بما في ذلك شبكات الكابل.

يركز الفرق في التقييم على قيمة أصول التلفزيون عبر الكابل الخاصة بـ WBD. يوجد فرق بقيمة 2.25 دولاراً للسهم بين العرضين. إذا كانت شبكات الكابل تساوي 2.25 دولاراً للسهم أو أكثر، يبدو عرض نتفليكس أكثر جاذبية. إذا كانت تساوي بشكل كبير أقل، يبدو عرض باراماونت البالغ 30 دولاراً للسهم مقابل الأعمال الكاملة أفضل. ومن المفارقات، يمنح هذا باراماونت حافزاً للجدل بأن أصول الكابل تساوي أقل، بينما يكون لنتفليكس حافز للمديح بالأشياء التي لا تعتزم شراءها.

لاحظت WBD في خطاب الرفض أن عرض باراماونت يتضمن تكاليف إضافية. تتضمن هذه التكاليف رسوم إنهاء بقيمة 2.8 مليار دولار مستحقة الدفع لنتفليكس إذا غيرت WBD مسارها. بالإضافة إلى ذلك، هناك تكلفة بقيمة 1.5 مليار دولار للمقرضين إذا لم تكمل WBD تبديلاً للديون، وتكاليف تمويل إضافية بقيمة تقدر بـ 350 مليون دولار. ذكرت WBD أن هذا المجموع البالغ 4.7 مليار دولار يخفض السعر الفعلي لباراماونت بنحو 1.79 دولاراً للسهم.

الظهور الأول لفيرسانت 📉

تلقى حجج باراماونت حول قيمة شبكة الكابل دعم غير متوقع من أداء فيرسانت. بدأت فيرسانت التداول يوم الاثنين كفرع تابع للكابل لأصول كومكاست، بما في ذلك CNBC وMS NOW (المعروف سابقاً باسم MSNBC). في أول ثلاثة أيام تداول، فقدت فيرسانت حوالي ربع قيمتها. انخفضت الأسهم إلى ما يقرب من 33.80 دولاراً من نقطة انطلاق بقيمة 45.17 دولاراً.

يستشهد المحللون بفيرسانت كمقارنة لتقييم قسم "الشبكات العالمية" الخاص بـ WBD. قيمة سوق فيرسانت الآن أقل من 5 مليار دولار، مع قيمة مؤسسية بقيمة تقدر بـ 7.25 مليار دولار بما في ذلك 2.25 مليار دولار من صافي الديون. تتوقع الشركة 1.85 مليار دولار إلى 2 مليار دولار من الربح قبل الفوائد والضرائب والمحاسبة عن الإهلاك (EBITDA) لعام 2026. يؤدي هذا إلى نسبة قيمة المؤسسة إلى الربح قبل الفوائد والضرائب والمحاسبة عن الإهلاك (EV/EBITDA) بقيمة تقدر بـ 3.8x، وهي أقل بشكل كبير من مضاعفات العديد من شركات S&P 500.

أحد العوامل التي قد تؤثر على التصريف هو أن بعض الأصول الكبيرة التي تمتلك أسهم كومكاست مضطرة لبيع سهم فيرسانت لأنها لا تستمتلك الكيان الجديد. ومع ذلك، يشير التقييم المنخفض إلى أن السوق يفتقر إلى الرغبة في أصول التلفزيون عبر الكابل. إذا كانت شبكات WBD العالمية تتداول بنفس النسبة 3.8x، فإنها قد تساوي فقط حوالي 1.20 دولاراً للسهم بناءً على تقديرات EBITDA من MoffettNathanson. قدر شخص على دراية بفكر باراماونت القيمة أقل، عند 0.56 دولاراً للسهم.

المقارنات والتحركات المستقبلية

على الرغم من البيانات من فيرسانت، المقارنة ليست مثالية. فيرسانت والشبكات العالمية لـ WBD ليست مقارنة متكافئة. تتضمن محفظة WBD CNN وحقوق البث المباشر الرئيسية للرياضات، مثل دوري الهوكي الوطني (NHL) وكرة القدم الجامعية و"مارش مادنس" للكرة السلة الجامعية. يرى المحللون هذه الأصول أكثر قيمة من فيرسانت. لاحظت WBD أيضاً أن قسمها يتضمن خدمة البث المباشر Discovery+، التي "تولد إيرادات ضخمة".

أوضح المحلل ريتش غرينفيلد من Lightshed Partners أن أصول الكابل الخاصة بـ WBD أكثر قيمة بكثير من فيرسانت. يتوقع أن يتم "بيع و/أو تفكيك" الشبكات العالمية لـ WBD بعد فصلها، مما قد يطلق قيمة كبيرة. ومع ذلك، من المقرر أن تحمل الشبكات العالمية لـ WBD ديوناً أكبر بكثير من فيرسانت.

إذا لم تستطع باراماونت إقناع المساهمين بأن عرضها أقل خطورة من عرض نتفليكس، قد يرفع ديفيد إليسون عرضه. يعتقد غرينفيلد أن حرب مزايدة قد تحدث. لاحظ أنه لا يزال هناك مسار لباراماونت للاستحواذ على نتفليكس، لكنه سيتطلب زيادة كبيرة في النقد المستثمر من عائلة إليسون وشركاء التمويل.